การวิเคราะห์มูลค่าหุ้นบนพื้นฐานผลประกอบการ (Earnings)

การวิเคราะห์มูลค่าหุ้นบนพื้นฐานผลประกอบการ (Base on Earnings)

การหามูลค่าหุ้นบนพื้นฐานของผลประกอบการ (Stock valuation based on earnings) เริ่มจากตรรกะง่ายๆ คือ การคาดว่าผลประกอบการ(ในรูปของเงินบาท)ต่อหุ้นคือเงินรายได้จริงๆที่คุณจะได้รับในฐานะผู้ถือหุ้น และคุณคาดหวังว่าบริษัทจะใช้เงินจากผลประกอบการในทางที่เป็นประโยชน์ คือบริษัทสามารถจะจ่ายในรูปของเงินปันผลหรือนำไปลงทุนเพิ่มเติมเพื่อเพิ่มอัตราการเติบโต ซึ่งก็จะส่งผลต่อผลประกอบการในอนาคตที่จะดีกว่าเดิม

และคุณก็สามารถคาดการณ์ได้ว่าบริษัทจะผ่านหลายช่วงเวลา เริ่มจากช่วงเวลาแห่งการเติบโต "growth" phase ซึ่งผลตอบแทนจะเพิ่มขึ้นในอัตราเร่งที่คาดเดาได้ ตามมาด้วยช่วงเวลาแห่งการเติบโตเต็มที่ "mature" phase ที่ผลตอบแทนอยู่ในระดับคงที่

ในการหามูลค่าของหุ้น ( the value of a stock ) คุณต้องคำนวณผลตอบแทนเหล่านี้ในอนาคตทั้งหมดจนกว่าบริษัทจะเลิกกิจการ จากนั้นใช้อัตราผลตอบแทนที่มีส่วนลดที่คุณพอใจเพื่อหามูลค่าปัจจุบัน ผลรวมของมูลค่าในปัจจุบันก็คือมูลค่ายุติธรรม ( fair market value ) ของหุ้น หรือถ้าจะเรียกให้ตรงกว่านี้ มันคือราคาสูงสุดที่คุณจะจ่ายเพื่อซื้อบริษัทนี้

สำหรับสูตรในการคำนวณ สามารถกำหนดค่าตัวแปรดังนี้

E = ผลตอบแทนต่อหุ้นในปีนี้ ( Earnings per Share )
G = อัตราการเติบโตของผลตอบแทน ( growth rate of earnings )
N = จำนวนปีที่คาดว่าผลตอบแทนจะเติบโต

เราคาดหวังว่าผลตอบแทนนี้จะเริ่มเติบโตใน N ปีจากนั้นจะคงที่:

Year	Earnings
1	E(1 + G)
2	E(1 + G)2
N	E(1 + G)N
N + 1	E(1 + G)N
N + 2	E(1 + G)N

ตอนนี้เราให้ R คือผลตอบแทนคาดหวังที่เราพอใจ และใช้แทนค่าผลตอบแทนปัจจุบันสำหรับผลตอบแทนเหล่านี้:

Year	Present Value of Earnings
1	E(1 + G)/(1 + R)
2	E(1 + G)2/(1 + R)2
N	E(1 + G)N/(1 + R)N
N + 1	E(1 + G)N/(1 + R)N+1
N + 2	E(1 + G)N/(1 + R)N+2

สิ่งที่เราได้ตอนนี้คือได้ผลลัพธ์เป็นสองช่วง คือการเพิ่มจาก 1 ถึง N และจาก N+1 ถึงอนันต์ ผลลัพธ์ที่ได้ยากที่จะเขียนออกมา การเขียนในรูปของสูตรคำนวณสำหรับนำไปคำนวณในกระดาษหรือคอมพิวเตอร์จะดูสมเหตุสมผลกว่า การเขียนแบบง่ายๆสำหรับคนทั่วไปจะเขียนในรูปแบบนี้ครับ:

P = E1Q + E2Q2 + ... + ENQN + ENQN x Q/(1 - Q)

ซึ่งก็คือการบวกต่อกันไปเรื่อยๆจากปีที่ 1 ผลตอบแทนคูณด้วยอัตราส่วนลด Q, ปีที่สองผลตอบแทน E2 คูณด้วยอัตราส่วนลด Q หรือ "discount factor" 1/(1 + R)

กรณีอัตราการเติบโตเป็น 0

เป็นกรณีที่คุณคาดว่าหุ้นอยู่ในช่วงเติบโตเต็มที่แล้ว อัตราการเติบโตคงที่ "mature" ในปีที่ไม่มีการเติบโตต่อแล้วซึ่ง N ก็คือ 0 สูตรการคำนวณที่ได้ก็คือสูตรที่เราคุ้นเคยกันดีนั่นก็คือ:

P = E / R หรือ, P / E = 1 / R นั่นเอง คุ้นกันไหมครับ

ดังนั้นหากคุณคาดว่าจะได้ผลตอบแทนประมาณ 11% คุณจะหามูลค่ายุติธรรม "fair" P/E ratio ของหุ้นที่มีอัตราการเติบโตเป็น 0 (ผลตอบแทนไม่โตมากไปกว่านี้แล้ว) ได้โดย 1/.11 = 9.09 ซึ่งฟังดูสมเหตุสมผลไหมครับ

กรณีอัตราการเติบโตคงที่

กรณีที่สองคุณใช้การเติบโตแบบคงที่ไปตลอด หมายความว่า N เป็นอนันต์ ( infinity ) สูตรคำนวณจะเป็นดังนี้ครับ

P = E1 / (R - G)

ซึ่ง E1 คือผลตอบแทนคาดหวังในอีก 12 เดือนข้างหน้า

การคาดหวังอย่างนี้ค่อนข้างอันตราย อัตราการเติบโตคงที่ไปตลอดหมายถึงบริษัทจะใหญ่ขึ้นไปเรื่อยๆ ซึ่งยากที่จะหามูลค่าที่แท้จริงได้อย่างสมเหตุสมผล สูตรคำนวณจะให้ตัวเลขในขณะที่อัตราการเติบโต G น้อยกว่าอัตราส่วนลด R แต่คุณสามารถบังคับให้สามารถคำนวณต่อได้โดยให้ค่า G เข้าใกล้ R มากๆ

ผมขอยกตัวอย่างหุ้นตัวหนึ่งที่เพิ่งจะประกาศผลประกอบการปี 56 ออกมานะครับนั่นก็คือบริษัท แอล.พี.เอ็น. ดีเวลลอปเม้นท์ จำกัด(มหาชน)

LPN มีกำไรสุทธิต่อหุ้น

E = 1.58 บาท

R = 10% คือความคาดหวังส่วนลดของผมที่ต้องการคือ 10% ผมจะหาราคายุติธรรมที่ผมจะซื้อจากสูตร P = E / R

P = (1.58X100)/10 = 15.8 บาทคือราคาเหมาะสมที่ผมอยากจะซื้อ

ปีที่แล้ว LPN มีกำไรสุทธิ 1.51 บาทต่อหุ้น ปีนี้ 56 มีกำไรสุทธิเท่ากับ 1.58 บาทต่อหุ้นเพิ่มขึ้น 0.07 บาท ซึ่งอัตราการเติบโตก็คือ (0.07X100)/1.51 = 4.63%

หากว่าปีหน้าผมคาดหว่าจะเติบโต G อีกแค่ 2 % จากสภาพเศรษฐกิจของไทย โดยคงความต้องการผลตอบแทนในอัตราลด R 10% เช่นเดิม จะคำนวณดังนี้ครับ

P = E1 / (R - G)

= 1.659 / (10%-2%)

= 28.73 บาท

ถ้าคิดง่ายๆก็สรุปกลยุทธ์การลงทุนใน LPN ของผมคือผมจะซื้อไม่เกินราคา 15.8 บาท และเมื่อถึงราคา 28.73 บาท ผมก็จะขายออกไปเพราะถึงราคายุติธรรมในปีหน้าของผมแล้วล่ะครับ ปล.ยกเว้นมีเหตุผลอื่นๆประกอบนะครับ และต้องวิเคราะห์ตัวบริษัทโดยเฉพาะงบการเงินอย่างละเอียดก่อนตัดสินใจลงทุนนะครับ